O rali pós-eleitoral colocou as incorporadoras no centro do palco, mas a festa não foi para todos. Enquanto papéis de média e alta renda decolaram dois dígitos acima do Ibovespa, as queridinhas do programa habitacional ficaram para trás. A divisão expõe uma mudança brutal de rota dos grandes bancos.
O Goldman Sachs confirmou: foi o melhor desempenho relativo do setor em ciclos eleitorais recentes. A média do grupo superou o índice em 3,2 pontos percentuais. Só que a média esconde o jogo real.
O abismo entre a ponta de cima e a de baixo
Cyrela (CYRE3) e Eztec (EZTC3) lideraram a disparada, batendo o Ibovespa em 10,7 e 9,2 pontos percentuais, respectivamente. Do outro lado, Direcional (DIRR3) mal acompanhou o índice (+0,3 pp), enquanto Cury (CURY3) e Tenda (TEND3) fecharam no vermelho frente ao benchmark.
A exceção na baixa renda foi a MRV (MRVE3), com 3,7 pontos de alpha. Mas o recado está dado: o mercado precificou um futuro distinto para cada ponta da cadeia.
Por que a média renda virou a “bola da vez”?
Tudo gira em torno da curva de juros longa. O JPMorgan passou a ver maior chance de compressão nas taxas longas com o cenário fiscal pós-primeiro turno. Como a média e alta renda dependem pesadamente do financiamento imobiliário padrão, a queda dos juros impulsiona demanda e expande os múltiplos de valuation.
Essa leitura forçou uma rotação explícita no banco:
- Upgrade para Overweight (Compra): Cyrela e Eztec.
- Downgrade para Neutro: Cury, Direcional, Tenda.
- Mantido Neutro: MRV.
A nova ordem de preferência do JPMorgan: Cyrela → Eztec → MRV → Direcional → Cury → Tenda.
Cyrela: o consenso raro que ainda carrega “opcionalidade” oculta
É o nome mais unânime entre as casas. O JPMorgan tem preço-alvo de R$ 34,50 para dez/27 e vê ROE de 17,5% no horizonte. A tese combina exposição direta à recuperação da média renda com um portfólio de “opções” valiosas.
Cerca de 40% do resultado vem de baixa renda (via participações na Lavvi, Plano&Plano e Cury), o que pode injetar mais de R$ 550 milhões em equivalência patrimonial em 2027. Fora isso, a plataforma de home equity CashMe vale, sozinha, cerca de R$ 3 bilhões (R$ 6,50/ação) — valor não precificado no core business.
O Goldman reforça a compra: mesmo após o salto para R$ 33, a ação negocia a 6,5x P/L forward, o menor múltiplo da história em momentos pós-eleitorais. O spread de earnings yield sobre o juro real de 10 anos está em 240 pontos-base, o segundo maior da série.
Eztec: a aposta de alto risco que divide os gigantes
Aqui o consenso quebra. JPMorgan vê a ação barata a 0,76x P/VP e 6x P/L 2027, com alvo de R$ 19 (upside ~30%). Gosta da exposição pura à alta renda e da monetização da Esther Tower.
O Goldman, porém, mantém Venda com alvo de R$ 13. No relatório, o papel a R$ 17,10 negociava a 7,7x P/L forward — barato na série histórica, mas fundamentalmente caro para a tese da casa. É uma “aposta de convicção” contra o mercado.
Baixa renda: o crédito da Caixa virou o vilão
Até o primeiro turno, Tenda, Direcional e Cury eram as favoritas do JPMorgan. O rebaixamento veio do reconhecimento de riscos concretos: restrição de crédito na Caixa, inflação de custos e incerteza sobre política habitacional.
Os números de setembro já mostravam a dor: Tenda (-18,4%), Cury (-14,1%), Direcional (-8,9%). Na conferência do BTG, as empresas admitiram ambiente mais duro no banco estatal, embora citem melhora de demanda no mês.
O contra-ataque do Goldman: valuation extrema na ponta “odida”
O Goldman discorda do pessimismo generalizado e mantém Compra nas três, vendo valuation de “liquidação”:
- Cury (CURY3): Alvo R$ 43. A 6,7x P/L forward e spread de 199 pb, melhor que no IPO (2020).
- Direcional (DIRR3): Alvo R$ 18. A 5,6x P/L, um dos pisos históricos. Spread de 496 pb sobre o juro de 10 anos — dos maiores da amostra.
- Tenda (TEND3): Alvo R$ 33. A 4,5x P/L contra 7,7x no ciclo de 2018.
MRV (MRVE3) fica no meio do tiroteio. Neutra nas duas casas. O Goldman vê alavancagem ajudando no rali, mas o papel a 8,1x P/L está caro na série histórica. O JPMorgan cita risco de novas perdas na Resia (EUA) e desconfiança crônica do mercado com revisões de lucro sucessivas.
Resumo tático: onde o “smart money” está posicionado
| Ativo | JPMorgan | Goldman Sachs | Veredito Prático |
|---|---|---|---|
| CYRE3 | Overweight (Top Pick) | Compra | Consenso de Compra — Menor P/L histórico pós-eleição. |
| EZTC3 | Overweight | Venda | Alta Divergência — Aposta em turnaround vs. fundamentos fracos. |
| CURY3 | Neutro | Compra | Valor Profundo — Qualidade operacional vs. risco Caixa. |
| DIRR3 | Neutro | Compra | Valuation de Chão — Maior spread da amostra. |
| TEND3 | Neutro | Compra | Assimetria — P/L 2024 vs 2018 atrativo, execução é chave. |
| MRVE3 | Neutro | Neutro | Evitar/Observar — Dependente de Resia e desalavancagem. |
O que monitorar nas próximas semanas
O gatilho imediato é a ata do Copom e a curva de juros longa: se a compressão das taxas de 10 anos se confirmar, Cyrela e Eztec têm alavanca operacional para estender o rali. Para a baixa renda, o termômetro é a originação de crédito da Caixa nos dados mensais do SBPE e a definição do orçamento do MCMV para 2025.
Outro ponto cego: a temporada de balanços do 3º trimestre. Revisões de guidance para 2024/25 — especialmente margem bruta e VSO (Vendas sobre Oferta) — vão separar quem navega no valuation barato de quem está barato por motivo justo. Quem leu até aqui sabe: o preço já subiu, mas a tese de investimento só agora começou a ser testada de verdade.
