No terceiro mandato de Lula, a dívida pública deve subir 2,8% do PIB ao ano; sem esforço extra, o ritmo salta para mais de 4% no próximo quadriênio. A conta chega mais cedo do que o mercado precifica. Entender os vetores por trás dessa aceleração é essencial para quem precifica risco Brasil.
Três pilares que empurram a dívida para cima
A deterioração não vem de um choque único, mas da combinação de três forças mecânicas. Primeira: o estoque já está 12% do PIB acima do nível de fim de 2022. Segunda: a rolagem da dívida contratada na pandemia — quando juros eram baixos — ocorre agora a taxas reais muito maiores. Terceira: o PIB potencial desacelera porque o motor do crescimento extensivo (redução de ociosidade) se esgotou.
O desemprego caiu de 8,5% para 5,5% entre 2023 e 2025, surpreendendo todo o consenso de mercado. Esse ganho, porém, não veio de produtividade. Crescemos porque havia gente e máquinas paradas. Com o mercado de trabalho apertado, não há como repetir a dose nos próximos quatro anos.
O cenário-base projeta desaceleração inevitável
Sem a “almofada” do desemprego caindo, o crescimento tende a ficar abaixo do observado no quadriênio atual. Menor denominador (PIB) e maior numerador (juros + estoque) formam a equação clássica de explosão da razão dívida/PIB. A dinâmica se autoalimenta: juros mais altos elevam o custo da dívida, que exige mais superávit, que pressiona o juro.
- Estoque atual: +12% do PIB vs. dez/2022.
- Custo marginal: rolagem a taxas pós-pandemia.
- PIB potencial: freado pelo fim da ociosidade.
Proposta Salto-Pellegrini: 2% de superávit em quatro anos
Publicada no Estadão, a simulação de Felipe Salto e Josué Pellegrini desenha um ajuste de 2% do PIB no primário. A divisão: um terço via receita (corte linear de 23,5% nos gastos tributários) e dois terços via despesa.
No lado da receita, o alvo são benefícios como a dedução integral de saúde no IRPF. No lado do gasto, duas medidas estruturais: desvincular piso da previdência e benefícios sociais do salário mínimo e indexar pisos constitucionais de saúde e educação pelo mesmo limitador do arcabouço fiscal.
Por que o gasto obrigatório dita o juro real
O juro básico brasileiro reflete o impulso fiscal sobre a oferta e demanda agregada. Quando o gasto primário obrigatório cresce acima do PIB potencial, o setor público injeta demanda mais rápido do que a economia consegue produzir. O Banco Central reage subindo a Selic. Portanto, conter a trajetória do gasto obrigatório é pré-condição para qualquer queda sustentável de juro real — mesmo com superávit de 2% do PIB.
O que observar daqui para frente
A uma semana da eleição municipal, o debate público ignora a aritmética do Tesouro. Para o investidor e o gestor de risco, três variáveis merecem monitoramento contínuo: a execução do arcabouço fiscal sem “waivers”, a tramitação de medidas que desindexem despesas rígidas e a curva de juros reais longos, que já precifica parte do risco fiscal. Quem antecipar a velocidade do ajuste — ou a falta dele — define posição antes do mercado.
