A França viu o juro de seus títulos de dez anos furar 5% pela primeira vez desde 2002, e o prêmio sobre a Alemanha saltar ao maior nível desde a crise do euro. A causa não foi um calote, mas a incapacidade política de fechar as contas. O Brasil ainda decide o próprio ritmo, mas a janela está se fechando.
O choque francês e a conta que chegou cedo
A dívida francesa caminha para 121,7% do PIB em 2027, com déficit projetado em 5%. O país precisará emitir 340 bilhões de euros em títulos longos apenas naquele ano, com crescimento baixo e Parlamento fragmentado. Cada ponto extra de juro incorpora-se ao custo médio da dívida, reduzindo o espaço para qualquer outra política pública. A restrição bateu à porta antes da crise de financiamento.
A taxonomia do ajuste: quatro lições da história recente
Não existe “tamanho único” para correção fiscal. A experiência internacional separa quatro modalidades, cada uma com custo político e econômico distinto:
- Ajuste forçado (Grécia): Perda de acesso ao mercado em 2010 exigiu correção de 17 pontos do PIB em três anos. PIB caiu 25%, desemprego foi a 27%.
- Assistência externa (Portugal): Ajuste de 8,7 pontos do PIB (2010-2014), metade via receitas. Recessão profunda, mas recuperação antecipada da autonomia.
- Choque de credibilidade (Reino Unido): Cortes de impostos sem lastro em 2022 derrubaram a libra e obrigaram o Banco da Inglaterra a intervir. Primeira-ministra caiu em 49 dias.
- Gradualismo preventivo (África do Sul): Rebaixada a especulativo, buscou superávits primários (1% a 1,7% do PIB) sem perder mercado. Dívida estabilizou em 78,4%, mas juros já superam saúde e educação.
Por que o Brasil não é a Grécia (nem a França)
A comparação mecânica com os 17 pontos gregos ou os 8,7 portugueses engana. O Brasil não enfrenta crise de financiamento externo, tem moeda própria e reserva internacional robusta. O paralelo mais próximo é a África do Sul: país emergente, grau especulativo, que começou a ajustar antes de o mercado fechar a porta.
Aqui, a dívida atrelada à Selic torna o pass-through quase imediato. Juros reais entre os mais altos do planeta significam que cada alta da taxa básica chega ao orçamento na mesma velocidade de um choque cambial. Esperar não é gratuito: juros mais altos elevam o superávit necessário para estabilizar a dívida, criando um círculo vicioso.
A matemática de 3% do PIB em cinco anos
Estudos indicam que uma correção de 3 pontos percentuais do PIB em cinco anos — via contenção do crescimento das despesas obrigatórias, sem cortes nominais — seria suficiente para estabilizar a trajetória. O segredo não é a magnitude, mas a sequência: decidir o cardápio de medidas enquanto há maioria para negociar e aprovar, em vez de aceitar o menu que o mercado imporá quando o prêmio de risco explodir.
O que observar daqui para frente
Três variáveis ditam o cronograma: a evolução do prêmio de risco soberano (CDS de 5 anos), a participação de títulos prefixados na rolagem da dívida e a capacidade do Executivo de aprovar a reforma administrativa e a revisão de gastos obrigatórios no Congresso. Se o spread subir de forma sustentada acima de 300 pontos-base, a margem para gradualismo evapora. O relatório do FMI sobre vulnerabilidades fiscais de emergentes, previsto para abril, costuma funcionar como gatilho de reprecificação. Quem lê o sinal antecipa; quem espera, paga a conta com juros.
